Promjena filozofije u Fed-u odavno je potrebna – drugi dio

Ovaj tjedan imam kratki komad kod NRO odgovarajući na kolumnu Billa Dudleya za Bloomberg, Što bi moglo poći po zlu za Federalne rezerve 2023.? Jer toliko toga može poći po zlu, ova kolumna služi kao Drugi dio.

NRO dio ima dvije glavne točke. Prvo, Fed bi trebao prestati promatrati gospodarski rast kao neprijatelja. Rast sam po sebi ne uzrokuje inflaciju. Drugo, postoji dovoljno dokaza da Fed prestane temeljiti monetarnu politiku na Phillipsovoj krivulji, navodnom kompromisu između inflacije i nezaposlenosti.

Također tvrdi da smo mi ekonomisti skloni previše komplicirati stvari.

Srećom, baš kad sam slao gotov proizvod NRO-u, Lawrence Summers dao je sve od sebe da dokaže da sam u pravu. Iz neko tropsko mjesto, rekao je Summers za Bloomberg TV da je oduševljen što je Fed konačno došao do njegovog stava o inflaciji. Posebno je zadovoljan Fed sada izričito priznaje da će "potrebno je povećanje nezaposlenosti da bi se obuzdala inflacija", te da "razmjena nije između nezaposlenosti i inflacije, već između nezaposlenosti i razine ukorijenjene inflacija."

Ukorijenjena inflacija obično se odnosi na inflaciju koja traje dulje nego što bi inače jer ljudi očekuju da će cijene nastaviti rasti. Možda Summers misli nešto drugo, ali prkosi svakom razumu i ignorira bezbrojne javne izjave tijekom posljednje dvije godine kako bi se pretpostavilo da Fed tek sada dolazi do važnosti upravljanja inflacijskim očekivanjima.

Bez obzira na to, kao što sam istaknuo u NRO dijelu, sada postoji svijet negativnih iskustava i dokaza o ovom navodnom kompromisu između inflacije i nezaposlenosti. U najboljem slučaju, mogao bi postojati nestabilan kratkoročni inverzni odnos između dviju varijabli, koji ovisi o različitim ekonomskim čimbenicima u različitim vremenima.

Čak i tamo gdje takav odnos postoji, to još uvijek ne znači da ga monetarna politika može učinkovito iskoristiti. (Koliko vlasnika tvrtki znate koji otpuštaju ljude jer Fed podiže ciljanu kamatnu stopu? U najboljem slučaju, za bilo koji rezultirajući učinak na zapošljavanje bilo bi potrebno vrijeme.)

Držeći se pitanja samog odnosa, evo izvatka iz dokument NBER-a iz 2020 koji pokušava doći do dna "slagalice", gdje je slagalica široko priznati nedostatak obrnutog odnosa između nezaposlenosti i inflacije:

Stopa nezaposlenosti pala je s ispod 5 posto u razdoblju 2006.-07. na 10 posto na kraju 2009., a tijekom proteklih nekoliko godina ponovno je pala ispod 4 posto. Te su fluktuacije široke kao i one koje je iskusilo američko gospodarstvo u poslijeratnom razdoblju. Nasuprot tome, inflacija je stabilna kao i uvijek, s temeljnom inflacijom gotovo uvijek između 1 i 2.5 posto, osim kratkih napada ispod 1 posto u najmračnijim satima Velike recesije.

Ovaj isječak je vrh ledenog brijega. Izostavlja rani period nakon Drugog svjetskog rata (prijestagflacija) rasprave o navodnom kompromisu, a ne dira inflaciju”upornost” rasprava. Ovo posljednje pitanje odnosi se na činjenicu da, za najmanje razdoblja Velike umjerenosti, bilo je nemoguće koristiti nezaposlenost – ili bilo koju drugu makro varijablu – poboljšati prognozu inflacije, najbolji način za predviđanje inflacije bio je korištenje “naivne prognoze”, one koja kaže “u bilo koji datum inflacija će iduće godine biti ista kao i prošle godine”.

Ništa od ovoga nije tajna, i moj NRO komad poveznice na druga istraživanja i izjave dužnosnika Fed-a koji priznaju ove probleme. (Za sve koji su zainteresirani kako koristiti model za demonstraciju toga is inverzan odnos, ovdje je NBER dokument iz 2013.)

Praktičniji problem s monetarnom politikom – onaj koji sam izostavio iz članka o NRO-u iako ga članak Billa Dudleyja lijepo pokazuje – odnosi se na mjerenje ukupne razine cijena. Dudley tvrdi "Inflacija cijena dobara vjerojatno će biti ispod svog temeljnog trenda 2023.", a Fed će se morati usredotočiti na "kontrolu inflacije usluga".

Problem je u tome što Fed može samo pokušati usporiti rast kredita za cijelo gospodarstvo. U praksi bi, stoga, poštivanje Dudleyeva recepta zahtijevalo poskupljenje kredita svako (i ostavljajući ljude bez posla) u nadi da će cijene u sektoru usluga pasti.

Ovaj scenarij je vrlo sličan onom s kojim se Fed suočio kada inflacija je počela rasti u travnju 2021 i s čime se suočio kraj 2022. godine. Naime, samo nekolicina kategorija potrošnje često je pokretala najveći dio ukupnih povećanja cijena. Ovaj je fenomen u biti ostavio Fed u poziciji da pokušava usporiti ukupni protok kredita u gospodarstvu jer su, na primjer, cijene benzina bile neobično visoke. I to je očit problem.

Barem bi trebalo biti. Ali mnogi ekonomisti, uključujući Dudleya, čini se da je sasvim u redu sa stezanjem svi su kredit u nadi da će utjecati samo na one industrije s neobično visokim skokovima cijena.

Nema apsolutno nikakvog razloga vjerovati da bi ovaj pristup funkcionirao, posebno kratkoročno, a posebno u onim slučajevima kada je politika pandemije potaknula promjene cijena. Fed jednostavno nema osobito dobre ovlasti za određivanje cijena za određene industrije. Monetarna politika tup je instrument i nemoćna je pred promjenama cijena izazvanim šokom ponude.

S pozitivne strane, ova nedavna epizoda inflacije pokazuje mnoge od razloga zašto Fed uopće ne bi trebao ciljati cijene.

Čak i zagovornici ciljanja inflacije moraju priznati da ciljanje kratkoročnih kretanja cijena energije, ili u sektoru usluga ili hrane nije jednako ciljanju inflacije. Provođenje monetarne politike na temelju ovakvih promjena nema mnogo smisla ni teoretski ni empirijski te je u sukobu s trenutačnim javnim prijevodom mandata Fed-a. (Fed razinu cijena naziva "široka mjera cijene dobara i usluga koje kupuju potrošači").

Fed bi postigao mnogo bolje rezultate kada bi vodio politiku temeljenu na nekim od ovih ideja. Na primjer, rezultati politike bili bi bolji da je Fed prilagodio svoje stajalište na temelju ideje da rast to čini ne izazvati inflaciju, razinu cijena Ako pasti kada uvjeti to zahtijevaju, trebalo bi monetarno stezanje izbjegavati tijekom negativnih šokova ponude, a sve što monetarna politika redovito može učiniti je utjecati na dugi rok nazivni vrijednost gospodarstva.

Ovakav pomak bi zahtijevaju od Fed-a da bude mnogo pasivniji, pa ima smisla da se Fed opire prijelazu na takav okvir.

Međutim, u međuvremenu, odgovor na pitanje Billa Dudleya – Što bi moglo poći po zlu za Federalne rezerve 2023.? – ostaje “sve”.