Prinos 10-godišnjeg trezora bliži se 3%. To je loš znak za burzu.

Prošlog tjedna vidjeli smo da je realni prinos 10-godišnjeg trezora zapravo dostigao nula posto, nešto što se nije dogodilo od ožujka 2020. Tada su Federalne rezerve pokrenule svoju hiperstimulativnu monetarnu politiku, smanjivši kratkoročne stope na gotovo nulu i kupivši trilijune u vrijednosnim papirima za pumpanje likvidnosti u financijski sustav. Budući da je središnja banka nakon otprilike dvije godine upravo ukinula te hitne politike, stvarna desetogodišnja stopa konačno je porasla s oko minus 10%, gdje je bila tek početkom ožujka.

Koncept realnih kamatnih stopa razvio je ekonomist Irving Fisher prije više od jednog stoljeća. Nominalna stopa kotirana na instrumentu sastoji se od realne stope, plus predviđena inflacija tijekom vijeka trajanja instrumenta. Očekivana inflacija odražava se u “stopi rentabilnosti” koja se izračunava oduzimanjem stvarnog prinosa na vrijednosne papire zaštićene od inflacije Trezora od prinosa redovnog trezorskog zapisa.

Neko vrijeme utorak, 10-godišnji SAVJETI trguje uz realni prinos od 0%, dok 10-godišnja riznica je kotiran na 2.93%, što znači očekivano stopu inflacije koja se može prelomiti bio je 2.93%.

Još 7. ožujka, desetogodišnja novčanica ostvarila je prinos od 10%, dok je odgovarajući TIPS promijenio vlasnika na negativnih 1.78%, za stopu inflacije od 0.99%. Dakle, nedavni skok prinosa Trezora bio je gotovo sav u njegovom stvarnom prinosu.

Pozitivne realne kamatne stope povezane su s restriktivnijim financijskim uvjetima, što Fed pokušava promovirati kako bi obuzdao inflaciju. Negativne realne stope gotovo su mito zajmoprimcima, koji jeftino dobiveni novac mogu ulagati u razne stvari, mudre i druge, dižući cijene imovine. Proces radi obrnuto kada stvarne stope rastu i postanu pozitivne.

Postizanje prinosa obveznica iznad očekivane inflacije označilo bi prekretnicu, koja možda ukazuje na prelazak na restriktivnu monetarnu politiku, napominje Ed Hyman, trajno najbolje ocijenjeni ekonomist koji vodi Evercore ISI. Ali to je kompliciranije, objašnjava u telefonskom intervjuu.

Gledano obrnuto, stopa federalnih fondova je još niža od prinosa na obveznice riznice, što politiku čini vrlo stimulativnom. "Morate dobiti prinose na obveznice i hraniti fondove u istom susjedstvu", kaže on. Trenutno nemaju čak ni isti poštanski broj, s izvornim fondovima – ključnom stopom središnje banke – samo četvrtinu postotnog boda iznad donjeg praga njihove politike pandemije, na 0.25%-0.50%, daleko ispod 10-godišnjeg prinosa kasnog četvrtka od 2.91%.

Realna stopa (negativnih 0.13% u četvrtak, pad u odnosu na 0% ranije u tjednu), iako je porasla za gotovo cijeli postotni bod u otprilike šest tjedana, još uvijek je daleko ispod najnovijeg očitanja indeksa potrošačkih cijena, koji je skočio za 8.5% u 12 mjeseci koji su završili u ožujku. Na temelju te trenutne "spot" stope inflacije, a ne TIPS-ove rentabilnosti, stvarni 10-godišnji prinos je još uvijek duboko u negativnom teritoriju, na oko minus 5.6%, prema Jimu Reidu, voditelju tematskog istraživanja u Deutsche Bank.

S obzirom na taj golem jaz, skeptičan je prema predviđanjima tržišta obveznica o budućoj inflaciji od oko 3%. “Još uvijek nisam uvjeren da će inflacija pasti ni blizu dovoljno u sljedećih nekoliko godina da bi stvarni prinosi bili blizu pozitivnih”, piše on u istraživačkoj bilješci. Vjerojatnije je da ostaju negativni zbog “financijske represije” od strane središnjih banaka. Ako stvarni prinosi ipak porastu (vjerojatnije zbog viših nominalnih prinosa nego zbog bržeg povlačenja inflacije), upozorava, "bježite u brda, s obzirom na gomilu globalnog duga", s potencijalnom eksplozijom troškova servisiranja duga.

Većina ljudi nije dovoljno racionalna da sve to analizira, tvrdi Jim Paulsen, glavni investicijski strateg u Leuthold Grupi, pa ne misli da stvarni prinosi nisu toliko važni. I, dodaje u telefonskom intervjuu, niski ili negativni realni prinosi obično su povezani sa slabim rastom i slabim povjerenjem, pa možda neće stimulirati gospodarstvo. Doista, ako ljudi vide kako se prinosi ponovno pomiču, to bi moglo vratiti osjećaj normalnosti i povećati samopouzdanje.

Za burzu smatra da nominalne stope znače više od realnih prinosa. A ključna točka prijeloma je kada referentni 10-godišnji prinos trezora prijeđe 3%, kako se čini da je spreman učiniti.

Od 1950. godine, kada je ovaj prinos bio ispod 3%, dionice su dobro poslovale. Ali lošije su prošli kada je bio veći (i još gore kada je bio veći od 4%). Kada je prinos bio ispod 3%, godišnji mjesečni prinosi dionica iznosili su u prosjeku 21.9%, u odnosu na 10.0% kada su prinosi bili viši, prema Paulsenovom istraživanju. Osim toga, volatilnost je bila niža (13.5% naspram 14.6%), dok su mjesečni gubici bili rjeđi (pojavljuju se u 27.6% vremena, naspram 38.2%). Štoviše, postojalo je samo jedno medvjeđe tržište kada je prinos bio ispod 3% tijekom proučavanog razdoblja, ali 10 kada je bio iznad te razine.

Hyman se brine da bi, kada se stopa Fed fondova i prinos obveznica približili, mogla doći do financijske krize. Koliko je opasna kriza? Napominje da je 2018. godine, kada je Fed podizao stopu fondova, istovremeno smanjivao svoju bilancu,

S&P 500
pao za 20% krajem godine. Zatim se šef Fed-a Jerome Powell okrenuo, izjavivši da će biti “strpljiv” oko daljnjih povećanja kamatnih stopa; smanjio je stope 2019.

Pročitajte više Gore i dolje s Wall Streeta: Evo povećanja kamatnih stopa. Mogle bi biti i gore nego što ste očekivali.

Ne dovode sve financijske krize do gospodarskih padova. U bilješci klijenta, Hyman navodi epizode pooštravanja Fed-a koje su izazvale, kako on naziva, krize, a da nisu izazvale recesiju. Među njima se ističe 1994., kada je središnja banka u kratkom roku udvostručila stopu na fondove na 6% sa 3%. Uslijedio je slom na tržištu vrijednosnih papira osiguranih hipotekama; bankrot okruga Orange, Kalifornija., čiji je blagajnik špekulirao financijskim derivatima; i kriza u meksičkom pesou koja je rezultirala spašavanjem od 50 milijardi dolara. Međutim, do kraja stoljeća neće biti recesije.

Dakle, koliko je ozbiljna prijetnja od stvarnog prinosa na obveznice koji više nije negativan? Počnite se brinuti kada Fed podigne svoj cilj u vezi s fondovima blizu cilja prinosa na obveznice. Ali, kako Hyman primjećuje, Powell & Co. "imaju puno drva za nacijepati" prije nego što se to dogodi.

Pišite Randall W. Forsyth na [e-pošta zaštićena]