Sve veći broj trgovaca, akademika i gurua tržišta obveznicama zabrinut je da bi tržište duga američkog trezora od 24 trilijuna dolara moglo krenuti u krizu jer Federalne rezerve ovog mjeseca pokreću svoje "kvantitativno pooštravanje".
Budući da je Fed udvostručio tempo kojim će se njegovi posjedi obveznica "skinuti" sa svoje bilance u rujnu, neki bankari i institucionalni trgovci zabrinuti su da bi ionako smanjena likvidnost na tržištu trezora mogla pripremiti pozornicu za ekonomsku katastrofu - ili pad osim toga, uključuju niz drugih nedostataka.
U kutovima Wall Streeta neki su ukazivali na ove rizike. Jedno posebno oštro upozorenje stiglo je ranije ovog mjeseca, kada je Bank of America
BAC,
kamatni strateg Ralph Axel upozorio je klijente banke da "opadajuća likvidnost i otpornost tržišta riznica vjerojatno predstavlja jednu od najvećih prijetnji globalnoj financijskoj stabilnosti danas, potencijalno goru od mjehura nekretnina 2004.-2007."
Kako bi normalno stabilno tržište državnih obveznica moglo postati nulta točka za još jednu financijsku krizu? Pa, trezorske obveznice igraju ključnu ulogu u međunarodnom financijskom sustavu, a njihovi prinosi čine mjerilo za trilijune dolara zajmova, uključujući većinu hipoteka.
Diljem svijeta, prinos od 10-godišnjih obveznica
TMUBMUSD10Y,
smatra se "stopom bez rizika" koja postavlja osnovicu prema kojoj se procjenjuje mnoga druga imovina - uključujući dionice.
Ali preveliki i nestalni pokreti u prinosima državnih obveznica nisu jedini problem: budući da se same obveznice koriste kao kolateral za banke koje traže kratkoročno financiranje na “repo tržištu” (često opisano kao “kucajuće srce” američkog financijskog sustava) ) moguće je da će, ako se tržište trezora ponovno zarobi — kao što se gotovo dogodilo u nedavnoj prošlosti — razni kreditni kanali, uključujući zaduživanje poduzeća, kućanstava i države, "prestati", napisao je Axle.
Vidi: Wild card na burzi: Što ulagači trebaju znati dok Fed sve brže smanjuje bilancu
Osim sveopće eksplozije, slabljenje likvidnosti dolazi s nizom drugih nedostataka za ulagače, sudionike na tržištu i saveznu vladu, uključujući veće troškove posuđivanja, povećanu volatilnost između imovine i - u jednom posebno ekstremnom primjeru - mogućnost da Savezna vlada mogla bi neisplatiti svoj dug ako aukcije novoizdanih državnih obveznica prestanu pravilno funkcionirati.
Opadajuća likvidnost je problem još prije nego što je Fed u lipnju počeo dopuštati smanjenje svoje goleme bilance od gotovo 9 bilijuna dolara. Ali ovog mjeseca tempo ovog opuštanja ubrzat će se na 95 milijardi dolara mjesečno - tempo bez presedana, prema dva ekonomista Kansas City Feda koji su objavili rad o ovim rizicima ranije ove godine.
Bez kredita
Prema ekonomistima Fed-a iz Kansas Cityja Rajdeepu Sengupti i Leeju Smithu, drugi sudionici na tržištu koji bi inače mogli pomoći u nadoknadi manje aktivnosti Fed-a već su na ili blizu kapaciteta u smislu svojih državnih riznica.
Bez kredita
To bi moglo dodatno pogoršati smanjenje likvidnosti, osim ako se ne pojavi druga klasa kupaca - čineći sadašnje razdoblje Fed-ovih stezanja potencijalno daleko kaotičnijim od prethodne epizode, koja se dogodila između 2017. i 2019.
"Ova epizoda QT [kvantitativnog pooštravanja] mogla bi se odigrati sasvim drugačije i možda neće biti tako mirna i mirna kao što je započela prethodna epizoda", rekao je Smith tijekom telefonskog intervjua za MarketWatch.
"Budući da je bilančni prostor banaka manji nego što je bio 2017., vjerojatnije je da će drugi sudionici na tržištu morati uskočiti", rekao je Sengupta tijekom poziva.
U nekom bi trenutku veći prinosi trebali privući nove kupce, rekli su Sengupta i Smith. Ali teško je reći koliko će visoki prinosi morati biti prije nego što se to dogodi - iako se Fed povlači, čini se da će tržište to saznati.
'Likvidnost je trenutno prilično loša'
Istini za volju, likvidnost tržišta trezora se već neko vrijeme smanjuje, s nizom faktora koji igraju ulogu, čak i dok je Fed još uvijek prikupljao milijarde dolara državnog duga mjesečno, nešto što je prestao činiti tek u ožujku.
Otada su trgovci obveznicama primijetili neuobičajeno divlje oscilacije na tržištu koje je obično staloženije.
U srpnju je tim stratega za kamatne stope u Barclaysu
BARC,
u izvješću pripremljenom za klijente banke raspravlja o simptomima slabljenja tržišta riznice.
To uključuje veće razlike ponude i potražnje. Spread je iznos koji brokeri i dileri naplaćuju za omogućavanje trgovine. Prema ekonomistima i akademicima, manji spreadovi obično su povezani s likvidnijim tržištima, i obrnuto.
No veći raspon nije jedini simptom: obujam trgovanja značajno je opao od sredine prošle godine, rekao je tim Barclaysa, jer se špekulanti i trgovci sve više okreću tržištima riznice za zauzimanje kratkoročnih pozicija. Prema podacima Barclaysa, prosječni ukupni nominalni obujam trgovanja riznicom pao je s gotovo 3.5 trilijuna dolara svaka četiri tjedna početkom 2022. na malo iznad 2 bilijuna dolara.
U isto vrijeme, dubina tržišta - to jest iznos obveznica u dolarima koji se nude putem dilera i brokera - značajno se pogoršao od sredine prošle godine. Tim Barclaysa ilustrirao je ovaj trend grafikonom koji je uključen u nastavku.
Izvor: Barclays
Druge mjere likvidnosti tržišta obveznica potvrđuju trend. Na primjer, indeks ICE Bank of America Merrill Lynch MOVE, popularno mjerilo implicirane volatilnosti tržišta obveznicama, bio je iznad 120 u srijedu, razina koja označava da se trgovci opcijama spremaju za još rukcija na tržištu riznice. Mjerač je sličan CBOE indeksu volatilnosti ili "VIX", Wall Street "mjeraču straha" koji mjeri očekivanu volatilnost na tržištima dionica.
Indeks MOVE gotovo je dosegao 160 još u lipnju, što nije daleko od vrhunca od 160.3 iz 2020. zabilježenog 9. ožujka te godine, što je bila najviša razina od financijske krize.
Bloomberg također održava indeks likvidnosti američkih državnih vrijednosnica s rokom dospijeća dužim od jedne godine. Indeks je viši kada se trezorskim obveznicama trguje dalje od "fer vrijednosti", što se obično događa kada se uvjeti likvidnosti pogoršaju.
U srijedu je iznosio otprilike 2.7, točno oko svoje najviše razine u više od desetljeća, ako se izuzme proljeće 2020.
Smanjenje likvidnosti imalo je najveći utjecaj na kratkom kraju krivulje trezora — budući da su trezorski obveznici s kratkim datumom obično osjetljiviji na povećanja kamatnih stopa Fed-a, kao i na promjene u izgledima za inflaciju.
Također, "off-run" Treasurys, izraz koji se koristi za opisivanje svih osim najnovijih izdanja trezorskih obveznica za svaki rok, više su pogođeni nego njihovi "on-run" pandani.
Zbog ove smanjene likvidnosti, trgovci i upravitelji portfelja rekli su MarketWatchu da moraju biti pažljiviji u pogledu veličine i vremena svojih trgovina jer tržišni uvjeti postaju sve nestabilniji.
"Likvidnost je trenutno prilično loša", rekao je John Luke Tyner, portfolio manager u Aptus Capital Advisors.
“Imali smo četiri ili pet dana u posljednjim mjesecima u kojima se dvogodišnja riznica pomaknula za više od 20 [bazičnih bodova] u danu. To svakako otvara oči.”
Tyner je prethodno radio na institucionalnom odjelu za fiksne prihode u Duncan-Williams Inc., a bavi se analizom i trgovanjem proizvodima s fiksnim prihodima ubrzo nakon što je diplomirao na Sveučilištu u Memphisu.
Važnost biti tečan
Državni dug se smatra globalnom rezervnom imovinom - baš kao što se američki dolar smatra rezervnom valutom. To znači da ga uvelike drže strane središnje banke koje trebaju pristup dolarima kako bi olakšale međunarodnu trgovinu.
Kako bi osigurali da riznice zadrže ovaj status, sudionici na tržištu moraju biti u mogućnosti trgovati njima brzo, jednostavno i jeftino, napisao je ekonomist Feda Michael Fleming u dokumentu iz 2001. pod naslovom "Mjerenje likvidnosti tržišta riznica".
Fleming, koji još uvijek radi u Fed-u, nije odgovorio na zahtjev za komentar. Ali stratezi kamatnih stopa u JP Morgan Chase & Co.
JPM,
Credit Suisse
CS,
i TD Securities rekli su za MarketWatch da je održavanje dovoljne likvidnosti danas jednako važno — ako ne i više.
Rezervni status trezorskih obveznica daje bezbroj pogodnosti američkoj vladi, uključujući mogućnost relativno jeftinog financiranja velikih deficita.
Što može biti učinjeno?
Kad je kaos preokrenuo globalna tržišta u proljeće 2020., tržište obveznica nije pošteđeno posljedica.
Kao što je Radna skupina Grupe 30 o likvidnosti tržišta riznica opisala u izvješću u kojem se preporučuju taktike za poboljšanje funkcioniranja tržišta riznica, posljedica je bila iznenađujuće blizu uzroku zastoja na globalnim kreditnim tržištima.
Dok su brokeri povlačili likvidnost iz straha da će biti opterećeni gubicima, tržište državnih obveznica vidjelo je prevelike poteze koji su naizgled imali malo smisla. Prinosi na državne obveznice sa sličnim rokovima dospijeća postali su potpuno neopredijeljeni.
Između 9. ožujka i 18. ožujka raspon ponude i potražnje eksplodirao je, a broj "neuspjeha" trgovine — koji se događaju kada se uknjižena trgovina ne uspije podmiriti jer jedna od dvije ugovorne strane nema novac ili imovinu — skočio je na otprilike tri puta više od normalne stope.
Federalne rezerve su naposljetku priskočile u pomoć, ali tržišni sudionici su bili upozoreni, a Grupa 30 odlučila je istražiti kako bi se moglo izbjeći ponavljanje ovih tržišnih tržišnih tržišnih tržišnih sukoba.
Panel, koji je predvodio bivši ministar financija i predsjednik Feda New Yorka Timothy Geithner, objavio je svoje izvješće prošle godine, koje je uključivalo mnoštvo preporuka za učiniti tržište trezora otpornijim tijekom stresnih razdoblja. Predstavnik Grupe od 30 nije mogao učiniti nijednog autora dostupnim za komentar kada ga je kontaktirao MarketWatch.
Preporuke su uključivale uspostavu univerzalnog kliringa svih trezorskih poslova i repo poslova, uspostavljanje regulatornih izuzeća za regulatorne omjere financijske poluge kako bi se trgovcima omogućilo skladištenje više obveznica u svojim knjigama i uspostavu trajnih repo operacija u Federalnim rezervama.
Iako većina preporuka iz izvješća tek treba biti provedena, Fed je u srpnju 2021. uspostavio stalne repo objekte za domaće i strane trgovce. A Komisija za vrijednosne papire i burzu poduzima korake prema nalaganju centraliziranijeg kliringa.
Međutim, u ažuriranom statusu objavljenom ranije ove godine, radna skupina je rekla da sredstva Fed-a nisu išla dovoljno daleko.
U srijedu, Komisija za vrijednosne papire i burze priprema se objaviti da će predložiti pravila koja će pomoći u reformi načina trgovanja i kliringa rizničkih obveznica, uključujući osiguravanje centralnog kliringa više trezorskih trgovina, kao što je preporučila Grupa 30, kako je izvijestio MarketWatch.
Kao što je primijetila Grupa 30, predsjednik SEC-a Gary Gensler izrazio je podršku širenju centraliziranog kliringa državnih obveznica, što bi pomoglo u poboljšanju likvidnosti tijekom stresnih razdoblja tako što bi se osiguralo da se sva trgovanja podmire na vrijeme bez ikakvih problema.
Ipak, ako regulatori izgledaju samozadovoljni kada se radi o rješavanju ovih rizika, to je vjerojatno zato što očekuju da ako nešto pođe po zlu, Fed može jednostavno priskočiti u pomoć, kao što je bio u prošlosti.
Ali Axel iz Bank of America vjeruje da je ta pretpostavka pogrešna.
“Nije strukturno dobro da se javni dug SAD-a sve više oslanja na Fed QE. Fed je zajmodavac posljednjeg utočišta za bankarski sustav, a ne za saveznu vladu”, napisao je Axel.
— Vivien Lou Chen doprinijela je izvješćivanju
Izvor: https://www.marketwatch.com/story/the-next-financial-crisis-may-already-be-brewing-but-not-where-investors-might-expect-11663170963?siteid=yhoof2&yptr=yahoo