Za neke od nas u određenoj dobi, događaj od prije četiri desetljeća često se prisjeća življe od onoga što se dogodilo prije četiri tjedna ili čak četiri dana. Takav je slučaj sa 17. kolovozom 1982. On je nedvojbeno označio rođenje velikog tržišta dionica, koje se proteglo u sljedeće stoljeće.
Katalizator je došao iz dramatičnog preokreta Henryja Kaufmana, tada glavnog ekonomista Salomon Brothersa, možda najmoćnijeg trgovca obveznicama u vrijeme kada su kamatne stope skočile na prethodno nezamislive razine. Poznat kao Dr. Doom zbog svojih utjecajnih i dalekovidnih predviđanja rastuće inflacije i prinosa na obveznice tijekom 1970-ih, Kaufmanov zaokret od davanja tužnih predviđanja pokrenuo je bikovski stampedo.
Kada Barron je sustigavši ga telefonom prošli tjedan, starogodišnjak je zvučao oštro kao i uvijek, prisjećajući se tržišta i politika iz prošlosti i suprotstavljajući ih onima iz sadašnjosti s jednakom iskrenošću.
Što se tiče 1982. godine, Kaufman je rekao da je napravio svoj bikovski poziv nakon procjene promjena u gospodarskom i tržišnom okruženju tijekom putovanja u Europu. Kamatne stope dosegle su vrhunac prethodnog listopada, kada su dugoročni prinosi američke državne blagajne dosegli 15%. Inflacija je jenjavala, a potražnja za kreditima usporavala, dok je gospodarstvo ostalo u recesiji, drugoj od uzastopnih padova ranih 1980-ih.
Međutim, inflacija je ostala visoka, a on je monetarnu politiku u to vrijeme okarakterizirao kao "relativno čvrstu", što bi se trenutnim promatračima moglo učiniti podcjenjivačkim. The indeks potrošačkih cijena smanjio se sa svog dvoznamenkastog vrha na oko 7%. Temeljna inflacija, koja isključuje hranu i energiju, iznosila je 8.5 posto.
Ali politika Federalnih rezervi, koja je tada imala za cilj kontrolirati ponudu novca, a ne kamatne stope, ipak je rezultirala stopa federalnih fondova prilično dvoznamenkasto, iako je bio u silaznom trendu od sredine tinejdžera ranije tog proljeća. Pukotine su se također počele pojavljivati u financijskom sustavu, prvo s neuspjehom opskurnog trgovca državnim vrijednosnim papirima u svibnju, zatim s meksičkom dužničkom krizom u kolovozu.
Kaufmanov obrat—koju je zabilježio u svojoj knjizi Dan kad su trgla tržišta, objavljen prošle godine—potaknuo je dramatične uspone obveznica i dionica, koje je pripisao tržištima koja su se navikla na njegove prethodno dugotrajne medvjeđe stavove. Teško je opisati koliko je tada bilo zapanjujuće njegovo promijenjeno mišljenje, mnogo prije interneta ili čak financijskih TV kanala. To je također bilo vrijeme kada je Fed nastojao zamagliti svoje političke namjere umjesto da usmjerava tržišta.
Ali suprotnosti između nekada i sada još su fundamentalnije. Realne kamatne stope danas su duboko negativne, daleko ispod stope inflacije, primjećuje Kaufman. Bilo da se to mjeri porastom CPI-ja od 9.1% u odnosu na prošlu godinu ili, što je vrlo dobrotvorno, povećanjem od 4.8% u osnovnom deflatoru osobne potrošnje, Fed-ovom omiljenom mjerilu.
Osim toga, pristup središnje banke uvelike je drugačiji, primjećuje Kaufman. Sadašnje monetarne vlasti radije posluju postupno, za razliku od hrabrih akcija koje je poduzeo Volcker Fed, počevši od 1979. Konkretno, današnji Fed nije djelovao brzo kako bi smanjio likvidnost smanjenjem svoje bilance. Umjesto toga, nastavio je kupovati riznice i vrijednosne papire osigurane hipotekom kad su inflacijski pritisci prošle godine rasli, osobito na tržištu nekretnina.
"Danas imate čovjeka puno blažeg ponašanja koji nije agresivan pokretač monetarne politike", kaže Kaufman, misleći na predsjednika Feda Jeromea Powella.
Karakter Saveznog odbora za otvoreno tržište koji određuje politiku također je postao manje sukobljavajuć, s nekoliko neslaganja, dalje primjećuje, za razliku od nesuglasica viđenih tijekom predsjedanja Paula Volckera i njegovog nasljednika, Alana Greenspana. Kaufman također nagađa o utjecaju ministrice financija Janet Yellen, Powellove prethodnice na čelnici Feda. Obrazovana kao ekonomistica rada, ona je sklonija lakšoj politici potpore zapošljavanju nego strožoj politici za obuzdavanje inflacije, kaže on.
Sve to ostavlja tržišta na prilično drugačijem mjestu od onoga gdje su bila prije četiri desetljeća. Tada je gospodarstvo već prošlo kroz monetarnu stisku i dvije recesije da bi se inflacija spustila ispod 4%. Nasuprot tome, Fed je tek počeo podizati kamatne stope, na samo 2.25%-2.50% za svoj cilj Fed-fondova s gotovo nule u prošlom ožujku, kada je još uvijek širio svoju bilancu kako bi ubrizgao likvidnost.
Čak i relativno oštroumni dužnosnici sugeriraju da bi se kamatna stopa mogla povećati na 4% u 2023., što bi je stavilo nedaleko od njihovih očekivanja od 2023% za kraj 2.6. za temeljni deflator PCE (sa samo manjim porastom nezaposlenosti, na 3.9% do zatim), prema najnovijim podacima FOMC-a Sažetak ekonomskih projekcija.
Kaufman izražava malo povjerenja da će se središnja banka brzo vratiti na svoj prethodni cilj inflacije od 2%. Umjesto toga, sugerira on, monetarne vlasti mogle bi biti dvoumljive prije nego što postignu taj cilj. Drugim riječima, ako je 1982. bila početak kraja borbe protiv inflacije, sada nismo ni na Churchillovskom kraju početka.
Kako onda objasniti prinose na državne obveznice ispod 3%, s CPI-om u posljednjih 12 mjeseci iznad 9%? Kaufman to pripisuje osjećajima da bi se utjecaji visokih cijena nafte i rata u Ukrajini mogli riješiti sami od sebe.
On također ukazuje na kratkoročni način razmišljanja institucionalnih ulagača. Oni imaju trgovačku orijentaciju koja se temelji na onome što on naziva iluzijom o visokom stupnju utrživosti svojih posjeda kada žele prodati. Ta je pretpostavka bila ozbiljno testirana tijekom preokreta izazvanih pandemijom u ožujku 2020. Nadalje, dodaje, kreditna kvaliteta pogoršala se tijekom tržišnih ciklusa u prošlim desetljećima.
Uz to, Kaufman kaže da je jasno da će SAD prvi izaći iz posljedica pandemije i da je u mnogo boljem položaju od Europe ili Azije.
Dakle, što čitatelji mogu učiniti sa svojim portfeljima? Kaufman se usprotivio, tvrdeći da mu nedostaje akutno znanje kada su u pitanju dionice. Što se tiče ulaganja s fiksnim prihodom, kaže da ako morate kupiti obveznice, preferira općinske obveznice koje nude neoporezivi prinosi viši od oporezivih partnera, pod uvjetom da napravite potrebnu kreditnu analizu.
Četrdeset godina kasnije, Kaufman možda više nije dr. Doom, ali još uvijek je zadržao svoj karakterističan oprez.
Pišite Randall W. Forsyth na [e-pošta zaštićena]
Izvor: https://www.barrons.com/articles/dr-doom-stock-bond-market-outlook-51659709925?siteid=yhoof2&yptr=yahoo