Što Alphabet čini dionicom vrijednosti?

Tom Cole kaže da biste trebali odbaciti stare temelje, poput knjigovodstvene vrijednosti, i pogledati druge koji su više usklađeni s 21^st stoljeća. Radi za njega.

Wšto je mjera vrijednosti poduzeća? Ako ste poput većine investitora, prvo gledate knjigovodstvenu vrijednost, zaradu i dividende. Uzmite te tri metrike s rezervom, kaže čikaški upravitelj novca Thomas Cole. Kaže da je bolje da umjesto toga procijenite koliko labavog novca tvrtka generira svojim poslovanjem.

Uz pomoć dva partnera, Cole je jednostavnu statistiku slobodnog novčanog toka pretvorio u brzo uspješnu operaciju skupljanja zaliha. U nešto više od četiri godine njihov Distillate Capital Partners privukao je ne baš 1 milijardu dolara u svoj glavni fond dok je udobno nadmašio tržišni prosjek.

Slobodni novčani tok, kako ga Distillate vidi, je novac od poslovanja minus izdaci za kapitalne izdatke. To što je ovo jedan dobar način gledanja na profitabilnost teško da je nov koncept. Warren Buffett trubi o toj ideji barem od 1986., koristeći frazu "zarada vlasnika". Što pod tim misli: vlasniku poduzeća nije stalo mnogo do neto prihoda, već mnogo do količine gotovine koja se može sigurno izvući bez ugrožavanja poslovanja.

Nužnost je majka poduzetništva. Cole, koji sada ima 61, Jacob Beidler, 41, i Matthew Swanson, 46, stvorili su Distillate nakon što je New York Life zatvorio istraživački butik u kojem su radili. "Ulaskom u to znali smo da svijetu nije potreban još jedan upravitelj novca", kaže Cole, ali nisu htjeli napustiti posao koji su već uložili u svoj alternativni način procjene dionica. Cole, stariji državnik s četiri desetljeća upravljanja imovinom, izvršni je direktor, ali njih trojica posjeduju jednake udjele.

Bilance, definirane za eru proizvodnje čelika, beznadno su zastarjele za ekonomiju nematerijalne imovine poput patenata za lijekove i softvera.

Osiguravajuće društvo propustilo je lijepi mali pothvat. Od osnutka 2018. burzovni fond Distillate US Fundamental Stability & Value, koji se fokusira na velike tvrtke, ima prosječan ukupni povrat od 13.4% godišnje, u odnosu na 10.1% za S&P 500. Dva nedavna dodatka liniji proizvoda, jedan fond koji drži strane dionice i jednu malu dionicu u SAD-u, čini 4% imovine Distillatea i otvara se mješovito, sa stranim dionicama iza, a malim dionicama daleko ispred referentnih vrijednosti.

Distillateova opsjednutost slobodnim protokom novca proizlazi iz skepticizma prema korporativnom računovodstvu. Neto prihod može se vrlo lako iskriviti ili umjetno izgladiti, kaže Cole, citirajući oštre komentare Buffetta u ovogodišnjem pismu dioničarima Berkshire Hathawaya.

Cole nastavlja: Bilance, definirane za eru proizvodnje čelika, beznadno su zastarjele za ekonomiju nematerijalne imovine poput patenata za lijekove i softvera. "Došlo je do temeljnog pomaka od [ekonomije] koju pokreće fizički kapital do one koju pokreće intelektualni kapital", kaže Cole. Neuspjeh općeprihvaćenih računovodstvenih načela: oni izračunavaju knjigovodstvenu vrijednost, višak imovine nad obvezama, kako bi uključili vrijednost tvornica i skladišta, jer se oni kapitaliziraju u bilanci. Ali knjiga ne uključuje akumuliranu vrijednost istraživanja i razvoja, koja se otpisuje čim nastanu troškovi.

Cole sebe smatra vrijednim ulagačem, što će reći nekim tko instinktivno preferira sporije rastuću tvrtku koja trguje s niskim umnoškom svoje moći zarade u odnosu na brzo rastuću tvrtku koja trguje na visokom umnošku. "Ulaganje vrijednosti funkcioniralo je dugo vremena", kaže on. "Intuitivno je privlačno." Ali pogledajte kako se pojam vrijednosti okreće u njegovim rukama.

Tradicionalist, slijedeći zapovijedi tog 20^th stoljeća biblija vrijednosnog ulaganja, Benjamina Grahama i Davida Dodda Security Analysis, radije bi kupio trošnu kompaniju kao što je American Electric Power nego dionicu iz Silicijske doline kao što je Alphabet, roditelj Googlea. Komunalija se može kupiti po 1.9 puta većoj knjigovodstvenoj vrijednosti; Abeceda vrijedi za knjigu 4.5 puta.

Pogledajte novčane tokove, kaže Cole. Komunalno poduzeće ima naviku potrošiti sav svoj neto prihod, a zatim dio u izgradnju novih elektrana i dalekovoda. Svoju pozamašnu dividendu pokriva posuđivanjem novca.

Dividende su stvarne, ali arhaične: moderan način isplate gotovine dioničarima je putem otkupa dionica.

Alphabet, nasuprot tome, stvara mnogo novca koji se ne mora ponovno ulagati u posao. Prema Coleovoj računici, cijena tvrtke za web pretraživanje je 15 puta veća od ovogodišnjeg očekivanog slobodnog novčanog toka, a komunalna usluga 140 puta. Distillate US Fundamental posjeduje Alphabet, Apple, Visu i Broadcom; ne posjeduje nikakve komunalije.

Uz neto prihod i knjigovodstvenu vrijednost, isplate dividende čine klasičnu trijadu Grahamove i Doddove procjene. Što s njima? Zasigurno su stvarne stvari, njima nije lako manipulirati poput zarade ili su irelevantne poput knjigovodstvene vrijednosti?

Dividende su stvarne, ali arhaične: moderan način isplate gotovine dioničarima je putem otkupa dionica. Način da se usavrši ova promjena u korporativnim navikama, kaže Cole, jest biti ravnodušan prema tome hoće li se novac potrošiti na dividende, otkupe ili otplate duga. Rado uključuje u portfelj dionice poput Adobea i AutoZonea koje ne plaćaju ni lipe.

Netko bi se mogao zapitati kako, u vrijeme kada je Buffett slavna osoba i svako godišnje izvješće uključuje izjavu o novčanim tokovima, može postojati prostor da se pobijedi tržište korištenjem vrednovanja novčanog toka. Odgovor: Iako su se mnogi investitori prilagodili postindustrijskim vrijednostima, mnogi nisu. ETF iShares Russell 1000 Value, izgrađen od indeksa u kojem knjigovodstvena vrijednost igra veliku ulogu, ima 50 milijardi dolara.

Cole se nada da će ostati džepovi iracionalnog izobilja koje će Distillate moći iskoristiti. “Tijekom pandemije dionice za rad kod kuće poput Pelotona i Zooma imale su ljude koji su proglašavali da je vrijednost kao stil mrtva”, kaže. "Uvijek se nešto događa."

Ono što su Cole i njegovi partneri postigli čini se gotovo previše lakim. Stvorili su upravitelja imovinom koristeći gotove usluge pozadinskog ureda i bez unajmljene pomoći. Unatoč prilično visokom godišnjem prometu od 78%, ne treba im trgovački pult; ETF market makeri obavljaju većinu kupnje i prodaje. Ne trebaju im analitičari jer sve potrebne podatke dobivaju putem pretplate na FactSet. Ne treba im odjel za usluge dioničarima jer, za razliku od uzajamnih fondova, ETF-ovi ne komuniciraju sa svojim klijentima.

"Ono što sada radimo nismo mogli učiniti prije 20 godina", kaže Cole. Pojednostavljeni format ETF-a pogodan je za ulagače; godišnja naknada od 0.39% na Distillate US Fundamental upola je manja od prosječne cijene aktivno upravljanog zajedničkog fonda. Pa ipak, ta je naknada kreatorima fonda prilično unosna. Vjerojatno u džep stavljaju više od polovice od 4 milijuna dolara koje godišnje donese. Doista slobodan novčani tok.

VIŠE OD FORBESA

VIŠE OD FORBESAKako će banke s Wall Streeta ubrati milijarde od neoporezivih obveznica za obnovljivu energijuBy Christopher HelmanVIŠE OD FORBESARiskantno ponovno pokretanje posrnulog FintechaBy Jeff KauflinVIŠE OD FORBESAZakon o smanjenju inflacije vrlo je dobar u jednoj stvari: čini milijardere bogatijimaBy Christopher HelmanVIŠE OD FORBESAAmerikanci sve češće daju napojnice. Porezna uprava želi svoj dio.By Kelly Phillips ErbVIŠE OD FORBESABolt milijarder Ryan Breslow unajmio je osuđenog prevaranta da izgradi svoj DAO za društveni utjecajBy Iain Martin