Što drugi algoritamski stabilni coin-ovi mogu naučiti iz Terrinog pada?

Korištenje električnih romobila ističe spektakularna implozija ekosustava Terra sredinom svibnja ostavio je ožiljke na kripto industriju. Iako je bilo nekih hrabrih kritičara koji su shvatili koliko je tanak oštrica britve za TerraUSD (UST) — sada TerraUSD Classic (USTC) — mislim da je sigurno reći da većina ljudi nije očekivala da će Terra propasti tako brzo, tako dramatično i tako potpuno neopozivo.

Pišem ovo kao zajednica Terra glasanje na planu ponovnog pokretanja neke vrste Terra 2.0 — plana za spašavanje ekosustava sloja 1 bez UST stablecoina. Stara Terra, sada poznata kao Terra Classic, potpuno je mrtva. Nesretan pokušaj da se zaustave vlasnici UST-a ispisali su trilijune LUNA tokena, uništivši njihovu vrijednost i na kraju ugrozivši sigurnost same mreže.

Čini se da je potpuno uništenje vrijednosti od 50 milijardi dolara natjeralo ljude da jednom zauvijek odluče na to algoritamski stabilni novčići ne može raditi. Ali mislim da je važno imati nijansiranije razumijevanje zašto je originalna LUNA propala i kako drugi mogu naučiti iz njegovih lekcija.

Povezano: Terra 2.0: kripto projekt izgrađen na ruševinama od 40 milijardi dolara u novcu investitora

Stablecoins: Novo ime za prastari koncept

Pojam stablecoin uglavnom priziva valute vezane uz američki dolar koje imaju za cilj održati vrijednost od 1 dolar. Ali važno je zapamtiti da je to uglavnom stvar praktičnosti. Isti mehanizmi koji podupiru današnje stabilne coine u USD mogu se koristiti za stvaranje kovanica koje su vezane za euro, zlato, čak i Bitcoin (BTC), Nasdaq futures ili neke specifične dionice, kao što je Tesla (TSLA).

Također je zanimljivo primijetiti da stabilni coinovi zapravo nisu nova kripto ideja. Današnji dizajn stabilnih kovanica usko je povezan s načinom na koji novac funkcionira pod zlatnim standardom - npr. Maker's Dai je potraživanje na tvrdom kolateralu, baš kao što su rane novčanice bile potraživanja u zlatnim trezorima - ili su reprodukcija vezanih valuta kao što je hongkonški dolar.

HKD je vrlo zanimljiv primjer u svemu tome jer je to prilično vaš uobičajeni "algoritamski stabilni coin". Vezana je za američki dolar, čak i ako ne u omjeru 1:1, a središnja banka HK-a koristi svoje goleme rezerve kako bi održavala cijenu HKD-a u dobro definiranom omjeru trgujući njime na tržištu. Najnoviji revizije odredite rezerve Hong Konga na 463 milijarde dolara, što je šest puta više od HKD-a u neposrednom optjecaju i gotovo polovica njegovog M3, najšire definicije "novca" koja također uključuje sredstva koja nisu odmah likvidna (poput zaključanih bankovnih depozita).

Zaista jedini razlog zašto HKD tehnički nije algoritamski stabilni coin je taj što postoji središnja banka koja provodi tržišne operacije. U decentraliziranim financijama (DeFi) središnja banka je zamijenjena algoritmom.

Povezano: Posljedice UST-a: Postoji li budućnost za algoritamske stabilne coine?

Terra ipak nije HKD

Spajanje Terre s algoritamskim stabilnim prostorom, općenito, ne uspijeva vidjeti zašto se Terra srušila tako teško. Važno je shvatiti koliko je dizajn protokola Terra bio krhak. Ukratko, UST je "kolateralizirao" LUNA, plinski token Terra blockchaina. Budući da je na Terri bio razvijen prilično solidan DeFi i nezamjenjiv ekosustav tokena, LUNA token je imao neku inherentnu vrijednost koja je pomogla povećati početnu ponudu UST-a.

Način na koji je mehanizam radio bio je u principu sličan HKD-u. Ako se UST trguje iznad 1 USD, korisnici bi mogli nabaviti nešto LUNA-e i spaliti je za vrijednost u dolarima u UST-u. Ono što je najvažnije, sustav je pretpostavio da UST vrijedi 1 dolar, tako da LUNA plamenik može samo prodati UST na tržištu za, recimo, 1.01 dolar i ostvariti profit. Zatim mogu reciklirati zaradu u LUNU, ponovno je spaliti i nastaviti ciklus. Na kraju bi klin bio vraćen.

Ako se UST trgovalo ispod 1 dolara, obrnuti mehanizam je pomogao da se to zaustavi. Arbitraži bi kupili jeftin UST, otkupili ga za LUNU po stopi od 1 UST što je 1 dolar, i prodali te tokene na tržištu uz zaradu.

Ovaj sustav je izvrstan u održavanju klina u normalnim okolnostima. Jedan od problema s Daijem, na primjer, je da se ne može izravno arbitrirati za njegov temeljni kolateral. Arbitraži se moraju "nadati" da će se veza stabilizirati kako bi ostvarila profit, što je glavni razlog zašto se Dai toliko oslanja na USD Coin (USDC) sada.

Ali moramo spomenuti i iznimnu refleksivnost u Terrinom dizajnu. Potražnja za UST-om koja ga čini iznad ograničenja rezultira potražnjom za LUNA-om, a time i povećanjem cijene. Ključni kamen ovog mehanizma bio je Anchor, protokol posudbe na Terri koji je jamčio 20% APY za UST dionike.

Odakle je došao APY od 20%? Od dodatnih UST iskovanih preko LUNA rezervi Terraform Labsa. Viša cijena LUNA-e značila je da su mogli kovati više UST za Anchor prinos, povećavajući tako UST potražnju i povećavajući LUNA-inu cijenu — tako su mogli kovati još više UST...

UST i LUNA bili su u ciklusu refleksivnog zahtjeva koji je, da se razumijemo, imao sve elemente Ponzi. Najgore je bilo to što nije bilo ograničenja koliko se UST može iskovati kao, recimo, postotak tržišne kapitalizacije LUNE. To je bilo isključivo vođeno refleksivnošću, što je značilo da je neposredno prije kraha 30 milijardi dolara u LUNA-inoj tržišnoj kapitalizaciji poduprlo 20 milijardi dolara u tržišnoj kapitalizaciji UST-a.

Kako je Kevin Zhou, osnivač Galois Capitala i poznati kritičar LUNA-e i UST-a prije njegovog kolapsa, objasnio u intervjuu, svaki dolar uložen u nestabilnu imovinu povećava svoju tržišnu kapitalizaciju za osam ili više puta. U praksi, to je značilo da je UST bio jako nedovoljno kolateraliziran.

Na temelju njegovih proračuna, @Galois_Capital's Kevin Zhou vjeruje da će 4-5 milijardi dolara likvidnosti napustiti UST ako se prinosi na Anchor smanje na 7-12%, za što procjenjuje da bi moglo dovesti do 8x dekompresije LUNA cijene. Što mislite o njegovoj matematici? https://t.co/pnlLHHXtkM pic.twitter.com/oAhNCvTgim

- Laura Shin (@laurashin) Travnja 8, 2022

Bockanje mjehurića

Teško je odrediti konkretan razlog zašto je kolaps počeo kada je i počeo, jer je definitivno bilo više čimbenika u tijeku. Kao prvo, rezerve Anchora su se vidno iscrpljivale, a ostalo je još samo nekoliko mjeseci prinosa, pa se pričalo o smanjenju prinosa. Tržište također nije išlo previše dobro, jer je većina velikih fondova počela očekivati ​​neku vrstu velikog kraha i/ili dugotrajnog medvjeđeg tržišta.

Neki teoretičari zavjere krive TradFi divove poput Citadela, ili čak američku vladu, da su "skratili" UST s milijardama i pokrenuli bankarstvo. Kako god bilo, ovo je kripto: ako nije američka vlada, bit će to neki bogati kit koji želi biti poznat kao drugi Sorosov dolazak (koji je slavno skratio britansku funtu kad je imao sličnu postavku vezanja, poznata kao Crna srijeda. Iako nije tako dramatična kao Terra, funta je izgubila 20% u samo dva mjeseca).

Drugim riječima, ako vaš sustav ne može podnijeti koordinirane i dobro financirane napade, vjerojatno nije bio dobar sustav za početak.

Terraform Labs se nastojao pripremiti za neizbježno, prikupivši ukupno samo oko 80,000 BTC-a koji su trebali zaustaviti klin. U to vrijeme vrijedio je oko 2.4 milijarde dolara, što nije bilo ni približno dovoljno da se iskupe svi vlasnici UST-a koji su htjeli izaći.

Prvi događaj depegginga između 9. i 10. svibnja doveo je UST do oko 0.64 dolara prije nego što se oporavio. Bilo je loše, ali još nije smrtonosno.

Postoji nedovoljno cijenjen razlog zašto se UST nikada nije oporavio. Mehanizam otkupa LUNA-e koji sam ranije objasnio bio je ograničen na oko 300 milijuna dolara po danu, što je ironično učinjeno kako bi se spriječilo da bankovno trčanje za UST uništi vrijednost LUNE. Problem je bio u tome što je LUNA ionako propala, brzo se povećavši sa 64 dolara na samo oko 30 dolara, što je već izgubilo 15 milijardi dolara tržišne kapitalizacije. Događaj depeg jedva je smanjio UST opskrbu, jer je više od 17 milijardi ostalo od početnih 18.5 milijardi.

S Učinite Kwon i TFL šuteći sljedećih nekoliko sati, cijena LUNA-e nastavila je s kolapsom bez ikakvih značajnih otkupnih aktivnosti, idući na jednoznamenkastu najnižu vrijednost. To je bilo samo ovdje da je uprava odlučila povećati limit otkupa na 1.2 milijarde dolara kada je LUNA tržišna kapitalizacija već pala na 2 milijarde dolara. Ostalo je, kako kažu, povijest. Ova ishitrena odluka zapečatila je sudbinu ekosustava Terra, što je rezultiralo hiperinflacijom i kasnijim zaustavljanjem Terra blockchaina.

Povezano: Terra-in krah ističe prednosti CEX sustava za upravljanje rizikom

Sve se radi o kolateralu

Uspješni primjeri iz TradFi-ja poput HKD-a trebali bi biti trag za ono što se ovdje dogodilo. Činilo se da je Terra pretjerano kolateralizirana, ali zapravo nije. Prava kolateralizacija prije kraha iznosila je možda 3.6 milijardi dolara (pričuve Bitcoina plus likvidnost Curvea i par dana vrijedna LUNA otkupa).

Ali ni 100% nije dovoljno kada je vaš kolateral promjenjiv poput kriptovaluta. Dobar kolateralni omjer mogao bi biti između 400% i 800% - dovoljno da se uzme u obzir kompresija procjene koju je Zhou spomenuo. A pametni ugovori bi to trebali rigorozno provoditi, zabranjujući kovanje novih kovanica ako kolateralizacija nije idealna.

Rezervni mehanizam također treba biti maksimalno algoritamski. Dakle, u slučaju Terre, Bitcoin je trebao biti smješten u automatski stabilizacijski modul umjesto neprozirnih market makera (iako ovdje jednostavno nije bilo dovoljno vremena za njegovu izgradnju).

Sa sigurnim parametrima kolateralizacije, malo diverzifikacije i stvarnim slučajem upotrebe imovine, algoritamski stabilni coinovi mogu preživjeti.

Vrijeme je za novi dizajn algoritamskih stabilnih kovanica. Velik dio onoga što sam ovdje preporučio nalazi se u Djedu bijeli papir koji je objavljen prije godinu dana za prekomjerno kolateralizirani algoritamski stablecoin. Od tada se zapravo ništa nije promijenilo - kolaps Terre bio je nesretan, ali predvidljiv, s obzirom na to koliko je bio nedovoljno kolateraliziran.

Ovaj članak ne sadrži investicijske savjete ili preporuke. Svaki potez ulaganja i trgovanja uključuje rizik, a čitatelji bi trebali provesti vlastito istraživanje prilikom donošenja odluke.

Ovdje prikazani stavovi, razmišljanja i mišljenja samo su autora i ne odražavaju nužno i ne predstavljaju stavove i mišljenja Cointelegrafa.